7月7日，同仁堂医养在港交所挂牌。发售价5.5港元，开盘即破发，盘中一度跌超40%。但另一边，公开发售获251.74倍超额认购，3名基石投资者锁定49.77%股份。二级市场的冷脸与一级市场的热捧，同时落在一家356年老字号企业的身上。这种分裂本身，就是市场对同仁堂医养最直白的提问：医的骨架已经搭好，养的血肉何时生长？

一、四次递表，一场长达两年的战略对焦

同仁堂医养的上市之路，堪称近年港股IPO中最曲折的案例之一。2024年6月首次递表，此后三度失效、两度聆讯、一次延迟，直至2026年7月7日才最终挂牌。前后跨越两年多，表面看是资本市场环境变化，深层看是企业在不断回答同一个问题：你到底是一家什么公司？

图1 同仁堂医养港股上市时间线

第一次和第二次递表时，招股书对医养康养融合的叙事比重较大，社区生活馆、城郊康养中心、城区康复护理中心均被纳入规划，养的板块被放在聚光灯下。第三次递表后，招股书更坦诚地呈现了业务现状：核心营收来自中医诊疗，养老服务尚在培育期。第四次递表及后续，叙事主线进一步聚焦，变成以重资产中医院为骨架、公立托管为两翼的分级诊疗网络。

这不是抛弃养老，而是先让医立住，再让养生根。中医医疗服务的标准化程度、医保接口成熟度、人才储备密度，都远高于养老服务。如果医疗的骨架没搭好，养老服务的血肉就是空中楼阁。同仁堂356年的品牌积淀，在药品和医疗场景里是信任资产，但在养老场景里，这份信任需要新的载体去承接。四轮递表的调整，本质上是在寻找这个载体的最佳落点。

从财务数据看，同仁堂医养2022年至2024年营业收入分别为9.11亿元、11.53亿元、11.75亿元，2025年前三季度为8.58亿元；净利润从2022年的亏损0.092亿元，到2023年盈利0.426亿元、2024年盈利0.462亿元，2025年前三季度盈利0.240亿元。营收增长趋于平稳，利润实现扭亏为盈，但医疗服务收入占比超过84%，康养业务仍处于培育阶段。

图2 同仁堂医养营收与净利润趋势（2022-2025年前三季度）

这组数据揭示了一个现实：同仁堂医养已经是一家盈利的医疗企业，但还不是一家成熟的医养结合企业。医疗板块的盈利能力为上市提供了基础，但养板块的缺失，让资本市场对其长期价值产生了分歧。首日破发，正是这种分歧的集中体现。

二、SOMPO Care：医养结合的日本样本

日本是全球老龄化程度最深的国家，也是医养结合模式最成熟的市场。在东京证券交易所上市的养老企业中，SOMPO Care是极具参考价值的标杆案例。SOMPO Care母公司为大型保险集团SOMPO Holdings，2018年整合四家养老主体组建而成，是日本第二大养老服务商，运营护理院、认知症专属机构、社区居家、老年住宅多元业态。

2026财年介护业务营收1862亿日元，同比提升2.7%；当期利润79亿日元，同比增长49.9%，连续两年利润大幅上涨，养老业务已经成为集团稳定增长曲线。

图3 SOMPO Care业务结构示意（2026年3月期介護事业）

其核心模式为医养双轮并行，养老机构配套24小时医疗服务，依托日本介护保险完善支付体系，治疗、长期照护围绕同一人群完整闭环。养老不是医疗附属，而是保险、医疗业务的增量入口。集团将介护事业与寿险、产险并列三大核心板块，设置2030年利润目标，完全摒弃养老低收益刻板认知。

对标同仁堂体系，集团拥有制药、研发、海外三家上市平台，同仁堂医养补齐医疗板块后，若养老业务规模化落地，可复刻日系集团协同逻辑，打通诊疗、照护、药品完整客户价值链条。

图4 中日医养结合模式对比

中日政策环境存在明显差异，国内长期护理保险仍在扩面阶段，支付能力有限，但当前老龄化节奏、医疗先行养老滞后的行业现状，与二十年前日本市场高度相似。

三、养不是负担，而是赋能医疗的杠杆

品牌名称加入“医养”简单，但养老板块实现可持续盈利难度极高。长期来看，养老并非消耗资源的成本中心，而是全方位赋能中医医疗主业的增长杠杆，核心价值分为五大维度：

1、客户生命周期延伸：中风、慢病老人急性期院内治疗，康复、长期居家照护依靠养老服务，可将单次门诊消费转化为数年长期服务，大幅提升品牌粘性与单客价值。

2、供应链反哺增效：中医慢病调理、康复理疗产品适配养老场景，拓宽安宫牛黄丸等特色药品线下转化渠道，释放集团制药板块增量。

3、健康数据闭环：居家监测设备联动院内互联网医院，数据实时回传医师调整诊疗方案，形成线上复诊+线下照护一体化模式，是纯重资产医院无法实现的优势。

4、品牌信任迁移：大众对同仁堂药品、中医院的信赖，可通过标准化养老服务延伸至老年照护赛道，构建差异化竞争壁垒。

5、轻量化扩张复制：成熟医养托管体系可对外输出，无需持续重资产投入，快速覆盖社区、居家养老站点，低成本扩大市场覆盖面。

以上五大协同逻辑清晰证明，养老业务成熟后将彻底摆脱成本属性，成为医疗、中药产业稳定新增量来源。

四、写在最后

同仁堂医养上市首日破发，不代表医养赛道发展前景黯淡，而是资本市场对养老业务落地兑现能力提出更高标准，是行业理性发展新起点。

356年来同仁堂坚守精工制药理念，如今布局养老产业同样需要长期深耕。医疗业务底盘已经稳固，养老板块完整商业模式仍需时间打磨培育。

和君康养事业部长期跟踪康养行业资本化进程，在大量落地项目中总结出核心规律：养老并非医疗的附属业务，而是医疗服务最核心延伸。以养助医、以养促医，养老业务从成本中心转为价值中心，才是行业成熟的核心标志。

当诊疗能力、品牌口碑、中药供应链、数字化体系全部打通融合，养老将不再是空泛概念，而是主业顺理成章的延伸。我们期待同仁堂医养在夯实医疗根基后，持续深耕养老赛道，将百年品牌信任转化为长效老年服务竞争力。上市敲钟只是瞬间，做好养老服务是长期事业，同仁堂医养的产业故事才刚刚开启。